16年归母净利3.8亿,同比+46%。公司16年营收12.5亿,同比-18%(重组后),归母净利3.84亿,同比+46%(重组后),扣非后为3.78亿,同比47%(重组后),净资产收益率达15.3%,同比增加4.3个百分点,业绩略超预期。一季报预告归母净利为7200-7800万,同比大幅增长。
   
重组完成,转型A股唯一煤层气标的。2016年12月,公司完成重大资产重组,控股股东变更为晋煤集团,成功转型成为A股唯一煤层气标的。目前山西省国改正在加速推进,晋煤集团作为省国资委下属7大煤炭集团之一,被列为此次国改的排头兵,整合及资产注入预期强烈,除已上市的煤层气资产,还拥有煤炭年产能约5000万吨,公司作为旗下唯一上市平台,或可显著受益。
   
煤层气售价、销量双降,新增气成本增加导致毛利率下降。受国家下调非居民用气价格影响,公司16年煤层气销售量和售价双降,共完成产量14.3亿立方米,同比-1.4%,完成销量6.9亿立方米,同比-10.1%。按销量口径,公司煤层气单位售价达1.49元/立方米,同比下降0.05元/立方米,单位成本1.11元/立方米,同比增加0.12元/立方米,销售毛利率同比下降10.3个百分点,主要原因是新增气并投入使用量的增加,直接材料、折旧等成本不断增加。其中折旧费2.4亿,同比增加54%,材料费用1.3亿,同比增加83%。
   
营业外收入同比+140%,补贴可持续。公司16年营业外收入为6.1亿元,同比+140%,主要为补贴和增值税退税(2.8/3.2亿)。由于煤层气行业的外部效应较高,因此国家给予大力扶持。16年初补贴上调幅度显著低于预期,上调后煤层气补贴为0.4元/立方米(中央0.3元,山西0.1元),公司综合气价低于山西天然气的1.9元/立方米,由于煤层气与天然气可混输混用,未来价格有望逐渐趋同。而作为国家重点要发展的行业,在现有补贴下,多数公司根本无法开采煤层气,因此,我们认为,政策补贴具有持续性且有增加可能。
   
有效补充天然气供需缺口,拓展管输提升业绩。煤层气作为非常规天然气,将成为常规天然气的有效补充。15-16年公司排空率均在40%以上,是毛利率低的重要原因。公司目前管输能力约为4.7亿方/年,近年将新增2~3亿方/年,而煤层气可与天然气混输混用且具价格优势,故并网将成趋势,公司拓展管输可大幅降低排空率,显著提升业绩。
   
预计公司17-19年EPS为0.63/0.84/0.94元,维持买入评级。公司业绩增长主要来自排空率下降及资源量、抽采量提升,公司17-18年业绩承诺分别为5.3/6.9亿,由于其中并未考虑新井开采带来的产销量提升,因此公司完全具备超额完成实力。由于公司国改预期较强,给予公司17年27倍PE,维持目标价17元,维持买入评级。
   
风险提示:1、气价下调风险。2、开采量存在下降的可能。